政策应更聚焦于提升收入预期

快速阅读: 据相关媒体最新报道，二季度市场受特朗普政府政策影响，美元走弱，中国稳增长政策有效，内外市场分化明显。物价持续低迷，实际利率高企，需多措并举稳预期。

与一季度“科技热点”切换的市场叙事主线不同,二季度市场叙事主线转成了特朗普政府治理带来的混乱。在美方对等关税对全球突然袭击之后,大国间关税战开始快速升级,剧烈博弈后,特朗普政府转而采取休战且一延再延,关税战像是一场闹剧般的折子戏被暂时搁置到了8月份。但特朗普政府为了财政平衡的“敛财”计划并未改变,只是转换打法——持续发酵的“米兰方案”,“大而美法案”专设条款拟对持有美元资产的外部投资者征税,加之5月穆迪将美国主权信用评级从最高级“Aaa”下调至“Aa1”,市场短期情绪不仅被严重扰乱,对美元的信仰也受到了冲击。
二季度,美元指数从104以上一路降至96下方,跌幅超过7%,而上半年也成为美元指数自1973年与黄金脱钩以来表现最差的半年(跌幅超过10%),外部投资者对美债的态度也在起变,尤其是亚洲投资者对美债的增持重返谨慎。
图1:美元指数下行 数据来源:Wind 在特朗普政府“急于求成”的治理心态与美元市场动荡的映衬下,国内调控则是有章可循: 首先,宏观层调整既定政策节奏,同时主动灵活与美进行博弈,为国内企业等微观主体赢得时间和空间,稳住了市场信心,上半年净出口对增长贡献度高达31.2%,是有数据以来的历史次高水平。
其次,新增出台一揽子金融政策的10项措施,持续稳市场稳预期。“双降”政策落地后,人民币汇率和利率水平持续走升,股市持续放量走强。二季度,人民币对美元即期汇率(CNY)由7.35升值7.15,升幅接近3%,10年国债收益率从最低1.6%下方回升至1.7%附近,上行幅度接近10BPs,沪深300指数由3514上涨至4000点附近,目前已接近4200点,恒生指数涨幅更大。
图2:人民币市场情况 数据来源:Wind 从二季度内外市场的实际表现来看,基本符合一季度叙事提及的“东稳西荡”,也证实了去年9月宏观层持续加大逆周期政策力度的判断是对的,尤其是针对外部不确定,“顶住了压力”,十分难得,十分宝贵。
不过,从物价环境而言,很多结构性的变化还在持续之中,当期与跨期因素对需求的叠加影响还未完全消退。GDP平减指数连续9个季度负增,第三产业GDP平减指数也在连续2个季度正增长之后再度转负,CPI连续2个季度负增,PPI连续11个季度负增。
图3:物价环境 数据来源:Wind 对于微观主体而言,物价持续的低位运行意味着实际利率始终高于名义利率。截至6月末,企业的实际贷款在6%以上,居民实际贷款利率在3%以上,与当前企业利润率和居民收入增速相比,融资利率水平偏高,制约了实体融资需求的回暖,进而影响到消费需求与投资需求。
图4:微观主体的实际利率 数据来源:Wind;注:企业贷款利率(实际) = 名义利率 – PPI;个人住房贷款利率(实际) = 名义利率 – CPI 目前央行政策利率为1.4%,仅仅依靠降息来降低微观主体的实际融资成本,显然政策空间是不够的。因此,需要更多考虑对物价预期的扭转,例如,通过直接增加居民收入(更多是财政政策),持续改善居民收入预期,直至带动边际消费倾向开始提升,最终实现“收入——预期”的良性循环,当然同期的降息依然是必要的,不过在有限的政策空间内,要想最大化政策效果,就对降息节奏提出更高的要求——尽量与其他宏观政策叠加,实现最佳政策效果。
(作者单位:中国建设银行金融市场部,仅代表个人观点)

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